Grecia es el primer reto

La crisis del euro va más allá de Grecia… pero Grecia es su primer reto. ¿Lo hemos superado? Con el recuento de votos acabado, una posible coalición entre el conservador Nueva Democracia, virtual ganador de las elecciones, y el Pasok podría dar lugar a un Gobierno con suficiente mayoría (162 escaños de los 300, que podrían aumentar hasta los 179 escaños si la coalición se completa con Dimar) para dar tranquilidad sobre la estabilidad política del país. Además, estamos hablando de partidos que han defendido tanto la permanencia en el euro como la necesidad de acometer ajustes. Suficiente para esperar que no haya una salida inmediata de Grecia de la moneda única. Pero no lo es tanto como para pensar que la crisis griega se ha superado. Simplemente ha pasado a segundo plano.

Durante las elecciones hemos escuchado propuestas por parte de todos los partidos griegos para renegociar las medidas de ajuste impuestas por la troika, aunque evidentemente no en la intensidad: negociar sus características para los partidos que pueden constituir el Gobierno hasta rechazar los compromisos en el caso de Syriza. Este último, con más del 27% de los votos, puede seguir siendo un foco de tensión política. Y social. Me temo que las dudas sobre la salida de Grecia del euro simplemente se moderan tras el resultado electoral del fin de semana. Y la probabilidad de una salida, eso sí de forma ordenada, sigue siendo significativa a medio plazo. Por el momento nos queda por ver cómo se flexibilizan (si lo hacen) las medidas de ajuste en Grecia, más allá del plazo que ya ha ofrecido una fuente alemana.

Pero la crisis del euro va más allá de Grecia. De hecho, las tensiones arrecian en las últimas horas con España como centro de atención. De la misma forma que vimos una semana atrás cómo una aparente buena noticia (la asistencia financiera a la banca española) se ve más que compensada por la tensión subyacente en Europa, ahora ocurre lo mismo: seguimos hablando de una crisis institucional que solo puede ser resuelta en el plano político. De hecho, en mi opinión, la solución de la crisis pasa por la combinación de tres factores:

1. Integración plena financiera, fiscal y política en la zona euro.

2. Medidas de ajuste, fiscal y estructural, a nivel doméstico.

3. Plena disposición del BCE a estabilizar el mercado (más allá del sistema financiero).

Es evidente que el primer paso no será rápido. Y hasta el momento hemos visto cómo la integración europea, más allá de la monetaria, que es ya un hecho, se ha producido a cambio de tensiones y situaciones aparentemente al límite. Lo que comienza a inquietarme, partiendo del paso a paso que recomendaba la canciller alemana hace unos días para completar la Unión Europea, es que estos pasos a tomar son cada vez mayores cuando su efecto tranquilizador dura cada vez menos. En definitiva, el mercado (los inversores… los agentes económicos) ya no tienen tabúes a la hora de valorar el escenario futuro del euro. Todo es cuestionable y objeto de debate, lo que no ayuda a recuperar la calma.

La línea de crédito europea dispuesta para la banca española anunciada hace una semana fue positiva; la falta de concreción de datos, especialmente si la nueva deuda (soberana) asumida tendrá o no preferencia sobre la actual, es sin duda un factor desestabilizador. Pero es evidente que tampoco ayuda a recuperar la calma todo el debate existente, entre la Comisión Europea y el Fondo Monetario Internacional, por un lado, y el Gobierno español, por otro, sobre la necesidad de tomar nuevas medidas de ajuste fiscal y estructural. Al final, en el pasado ya hemos visto cómo este tipo de polémicas se traducían en una mayor dificultad de financiación del país en cuestión. Algo similar a lo que vemos en estos momentos, con la rentabilidad del bono español a 10 años por encima del 7,1 % y riesgo país de 570 puntos básicos.

No es la primera vez que un país no rescatado se enfrenta a unas rentabilidades como las que vemos ahora para la deuda pública española. Pero en Italia, el país en cuestión donde la rentabilidad de largo plazo llegó a superar el 7,2% en noviembre del año pasado (6,06 % actual), la situación se resolvió con fuertes medidas de ajuste fiscal y estructural aplicadas por un Gobierno técnico (pero soportado por la clase política italiana) y con el BCE interviniendo con fuerza en los mercados.

¿Por qué no interviene el BCE como en aquel momento? Esta es una pregunta que todos sin excepción probablemente nos hemos hecho alguna vez en los dos últimos meses. La autoridad monetaria europea lo argumenta en que las condiciones de liquidez no están tan deterioradas como en aquel momento. Probablemente lo soportan sobre los casi 800.000 millones de euros que diariamente le depositan las entidades financieras al 0,25% frente al 1,0% de tipo de interés oficial. Con todo, una prueba de que el mercado interbancario no funciona de forma que la variable riesgo (de contrapartida) supera con creces a la rentabilidad (coste de oportunidad).

Pero esta es una forma muy técnica de observar el deterioro del escenario: las primas de riesgo país, la inestabilidad de las Bolsas, la caída de los precios de las commodities y la depreciación del euro son todos reflejos de la creciente aversión al riesgo. Y especialmente al riesgo euro. Bien es cierto que ahora centralizado en España, como en el pasado fue Italia. Como lo está siendo de forma persistente Grecia. O lo son los otros países rescatados. Como lo pueden ser en el futuro otros países del área ante el deterioro económico.

Al final, sin poder avanzar más rápidamente en la integración política, solo resta que los países cuestionados apliquen mayores medidas de ajuste que convenzan al mercado o al menos al BCE. En esta tesitura estamos, con unos inversores (agentes económicos) desconcertados y escépticos hacia el futuro. ¿Serán capaces las autoridades europeas de tranquilizarlos en la cumbre de final de mes? ¿Lo hará el BCE en su reunión de julio?

José Luis Martínez Campuzano. Estratega de Citi en España