Una vez aprobado el segundo rescate griego empieza el análisis de la letra pequeña. El pacto elimina dos terribles amenazas. Evita la quiebra desordenada de Grecia y su salida del euro a corto plazo, pero al mismo tiempo deja importantes incertidumbres. Una de las que más preocupa es el grado de aceptación que tendrá la quita de deuda pactada con los acreedores privados y sus efectos en el mercado de CDS (credit default swaps), el lugar en el que se negocian estos seguros que cubren los impagos de deuda.
La crisis soberana ha demostrado una y otra vez que los compromisos políticos no siempre resultan de fácil ejecución. Los acreedores privados, representados por el Instituto de Finanzas Internacional (IFF en sus siglas en inglés), llevan meses negociando con Grecia y todo indica que los principales bancos europeos están dispuestos a aceptar una quita del 53,5% del valor nominal de sus bonos, según los términos del acuerdo anunciado esta semana. Una cifra superior a la barajada inicialmente que implicará una pérdidas cercanas al 75% del valor real de los activos puesto que el canje pactado conlleva una reducción de los intereses a percibir y el canje de unos bonos por otros con vencimientos superiores.
El esfuerzo de los acreedores privados para facilitar la sostenibilidad de la cuentas públicas griegas resultará, por tanto, notable y aunque todo indica que el grado de aceptación de la quita será muy elevado, también hay indicios claros de que ciertos tenedores de deuda, léase fondos de inversión o hedge funds, muestran reticencias a aceptar las condiciones pactadas.
Tanto es así que el Gobierno de Lucas Papademos prepara una legislación para imponer la quita a los acreedores que se resistan y que tengan bonos emitidos bajo la ley griega (alrededor del 93% de los inversores privados). En concreto, introducirá las llamadas "cláusulas de acción colectiva (CAC)" que suprimen el derecho de los bonistas a vetar la reestructuración pactada.
El ministro de Finanzas griego, Evangelos Venizelos, explicó ayer que el canje debe estar finalizado el 12 de marzo y comentó que el anuncio formal del mismo debe producirse el viernes como tarde. Y es que la ley griega obliga a dar 10 días a los inversores para considerar la transacción.
¿Por qué tanta preocupación? Por que si la quita no es voluntaria y Grecia se ve forzada a obligar a ciertos inversores a aceptarla -el borrador contempla que las cláusulas de acción colectiva se activen si dos tercios de los tenedores aceptan el canje y que este se ejecute si el 50% de los tenedores lo aprueba- estos podrían optar por ejecutar los seguros de protección de impago (CDS) al desatarse un evento de crédito.
¿Supondría realmente una amenaza para el mercado que se activaran los CDS? La Asociación Internacional de Swaps y Derivados (ISDA, por sus siglas en inglés) es la institución que regula el funcionamiento de los CDS y quien decidiría en última instancia si la aplicación de las cláusulas de acción colectiva desatarían o no un evento de crédito que permita ejecutar estos contratos. La ISDA explica en su página web que la decisión se tomaría caso por caso pero fuentes del mercado prevén que desate la ejecución de estos seguros de impago si los tenedores no aceptan voluntariamente el canje y Grecia no les paga.
El propio director ejecutivo del IIF, Charles Dallara, comentó esta semana en una entrevista en la BBC que aunque no hay nada que puede impedir a los hedge funds o a otros tenedores de deuda a activar sus contratos de CDS para recuperar más dinero del que lograrían con el canje de deuda, en su opinión, sin embargo, ello sí eliminaría la probabilidad de que el acuerdo concluya con éxito. "Si demasiados inversores optan por esa vía, el sistema se rompe y no concluiremos con éxito el acuerdo y entonces ¿dónde acabarán ellos también?", se preguntaba. Una aceptación masiva del canje se perfila por tanto crucial para que el acuerdo pactado con Grecia logre el objetivo final reducir su carga de deuda sobre PIB al entorno del 120% para 2020.
La segunda cuestión en el tintero es si la ejecución de los CDS generaría o no efectos devastadores en el mercado como los que provocó la quiebra de Lehman Brothers.
En principio y dado que se espera un acuerdo de los principales tenedores de deuda griega, en concreto los bancos franceses y alemanes, el riesgo parece limitado. La ISDA, de hecho, comenta que el impacto no debería ser masivo puesto que la exposición neta de los participantes de mercado que han vendido CDS rondaba los 3.700 millones de dólares (unos 2.800 millones de euros) a finales del pasado mes de octubre. En poco tiempo se verá si hay voluntad o no de acatar lo pactado.
Fitch sitúa a Grecia a un paso de la insolvencia
Fitch no ha tardado en mover ficha tras conocer los detalles del segundo rescate acordado para Grecia. La agencia de calificación de riesgos ha rebajado la nota del país a C desde CCC al considerar que el default es muy probable.
Fitch advierte que el canje de bonos acordado, de implementarse, constituiría una calificación de impago (default) por lo que resultará en una revisión del rating a restricted default (RD), tal y como había explicado anteriormente. "Los ratings de los bonos griegos afectados por el canje, incluyendo los que se reestructurarán bajo cláusulas de acción colectiva, que se espera sean impuestas de forma retroactiva en los bonos emitidos bajo la legislación griega, también se rebajarán a default", explica. Reconoce, eso sí, que una vez que se complete el canje retirará la calificación RD y volverá a evaluar la deuda.
