"Barajas y El Prat podrían financiarse con 'project bonds"

El aplazamiento de las concesiones de Barajas y El Prat, por las dificultades de las firmas aspirantes para armar las ofertas, reabre el debate sobre los problemas para financiar infraestructuras. El experto de Clifford Chance en financiaciones estructuradas, titulización y financiación de proyectos y adquisiciones, Eduardo García, afirma que la cuestión es saber dónde está el dinero. "Levantar financiación para proyectos en España hará necesario acudir al mercado de capitales. La vía lógica, de sobra conocida fuera, es la emisión de project bonds bonos de proyecto".

Del project bond ya se hablaba como solución emergente en 2002. ¿Qué barreras tiene en España?

Creemos que no existen desde el punto de vista legal y que solo es preciso un cambio cultural. Clifford Chance ya ha intervenido en project bonds en Francia y Hungría. Inglaterra, EE UU y Canadá están acostumbrados a esta solución. En Italia acaba de emitirse un project bond para un proyecto de renovables, con BNP y Société Générale detrás. Y en países emergentes, como Perú, se está extendiendo. Ante esa acumulación de experiencias, la pregunta es por qué en España no funciona.

¿Y por qué?

Hasta ahora era muy cómodo para las empresas acudir a sus bancos de referencia. Incluso era más barato. Pero esos bancos ya no son jugadores activos. Hace unos años el mercado de capitales era una bonita opción que acababa desechándose, pero hoy se ha convertido en una necesidad. La cuestión es si en España nos adaptaremos a ese nuevo contexto. En Clifford creemos que sí.

Habla de falta de cultura empresarial, pero hay gigantes españoles muy acostumbrados a esta vía…

Sin ir más lejos, Cintra ha puesto en marcha varias autopistas financiándose con bonos. Ha ganado premios por ello en Norte América. Otras firmas españolas con las que hablamos tienen experiencia en Canadá, pero luego no incorporan la fórmula de los bonos a su actividad en España. Ahí influye la citada comodidad de ir a los bancos de siempre. Por otro lado, los arrangers estructuradores tienen más facilidad para estructurar en el exterior. BBVA y Santander son dos estructuradores activos en América. Han actuado en emisiones muy sonadas y terminarán importando esa experiencia.

¿Los pliegos de los concursos públicos en España no ponen límite a las vías de financiación?

No. De hecho, hace unos años se potenciaba en ellos la posibilidad de acudir a la financiación mediante la titulización de los flujos del proyecto.

Puede que no exista escollo legal, pero ¿qué me dice del precio?

El bono puede resultar un poco más caro que el project finance. Sin embargo, debemos distinguir en qué momento irrumpe el project bond. No es lo mismo financiar un proyecto en fase de construcción que ya en operación. En el segundo caso, el bono es mucho más competitivo. Financiar una infraestructura desde cero es algo más complicado porque hay que trasladar a los bonistas el riesgo de construcción. Estos demandan un rendimiento más alto que las propias entidades financieras.

¿Lo ideal es acudir a la financiación bancaria y refinanciar con bonos?

Ese es un buen escenario para proyectos de infraestructuras y también para financiar la compra de sociedades. Pensemos en las concesiones en juego, como las de Barajas y El Prat. Sabemos que requieren un pago inicial muy fuerte y, posteriormente, un canon anual. Su financiación se puede articular tanto por la vía bancaria como mediante un project bond, o una combinación de ambas. Incluso podríamos establecer diferentes escenarios temporales con las dos opciones: un crédito a corto plazo, tres o cuatro años, y refinanciar con bonos en el mercado.

En Barajas y El Prat las empresas apenas han tenido tiempo para armar las financiaciones. ¿La ampliación de tres meses para la presentación de ofertas ofrece margen para respaldar estas concesiones con bonos?

La tecnología legal y financiera para montar una operación así está muy rodada. Nosotros intervinimos en proyectos internacionales que han sido lanzados al mercado en mes y medio o dos meses. En el caso de Aena vemos volúmenes muy importantes y puede haber temor a no encontrar inversores, en tan corto plazo, capaces de suscribir la emisión. Tampoco hay que olvidar que las entidades colocadoras no están muy por la labor de firmar contratos de aseguramiento. Por tanto, no existe dificultad técnica o legal, pero influyen el volumen de la emisión y el proyecto en concreto; si es fácil, o no, explicar al inversor de qué estamos hablando y cuáles son los riesgos que subyacen.