El riesgo no se disipa y los valores 'verdes' se desploman

La debacle en Bolsa es abrumadora. Las empresas con implicaciones en la energía verde, ya sea como productoras o como fabricantes de equipos para la generación, han sufrido un duro revés desde el día en que se conoció que el Gobierno pretendía hacer una revisión profunda del sistema de primas con las que estas eléctricas funcionan. El castigo fue anterior al desplome general del Ibex, pero se ha agravado con él, con lo que en casi tres semanas la capitalización bursátil de Iberdrola Renovables, Acciona, Abengoa, Gamesa, Fersa y Solaria ha descendido un 25% hasta los 19.200 millones de euros. El efecto, aunque menor, se ha percibido en Enagás y REE por la previsible reducción de las inversiones en infraestructuras.

Mientras, la matización del ministro de Industria, Miguel Sebastián, en la que señalaba que las modificaciones no tendrán carácter retroactivo, no convence. Y es que al parecer significa que no tendrán que devolver las subvenciones ya recibidas, pero que las reducciones se aplicarán a las instalaciones a partir de 2011, si bien no a todas por igual. No obstante, con esas escasas precisiones, algunos analistas están suavizando sus negativos informes de las primeras jornadas, pero se mantienen muy alertas. Y el resultado es que la palabra que más se usa es incertidumbre.

También todos los agentes son conscientes que, aunque las reglas de juego serán otras, se está en casi en el inicio de la partida. Y medios del sector agregan que el panorama podría ser algo mejor del que estalló hace más de dos semanas si las conversaciones que se mantienen con el Ministerio de Industria avanzan hacia un acuerdo.

Para Álvaro Navarro, de Intermoney, el mercado lo primero que ha detectado es que el riesgo regulatorio ha aumentado, pese a que el ministro haya negado que la revisión que se apruebe se vaya a hacer de forma retroactiva. Subraya que incluso en ese tema hay dudas sobre qué va a significar y cómo se acabará aplicando la no retroactividad. Aporta otro matiz: el desmentido del ministerio se ha realizado después de varios días de caídas en Bolsa y de forma poco tajante.

Como consecuencia, Navarro manifiesta que los inversores siguen castigando la inseguridad jurídica que podría crearse, lo que se suma a que el mercado casi siempre tiende a sobrerreaccionar. Concluye que lo más grave que se percibe es que el marco para las inversiones realizadas o las que habrá que desarrollar no es estable.

Reacciones

En este escenario, que puede sufrir cambios casi a diario con las filtraciones que se vayan produciendo de las conversaciones que empresas, asociaciones y partidos políticos tienen con Industria, los analistas han optado por ser muy precavidos. Después de que se corroborara que los cambios sin estar totalmente perfilados son irremediables, en Iberian Equities se rebajó la recomendación del sector desde comprar a mantener, lo que afecta a Iberdrola Renovables. Gamesa y Acciona.

"La incertidumbre regulatoria era lo último que necesitaba el sector, habida cuenta de las dificultades que ya estaba atravesando", indican. Y opinan que, aunque los ajustes en la energía eólica sean moderados, las empresas se enfrentan a una situación de dead money hasta que la situación se aclare.

Como otros analistas, los de Iberian Equities consideran que el Gobierno ha lanzado avisos contradictorios, lo que no favorece las perspectivas de las compañías. "Por un lado, manda constantemente mensajes ultra-bullish en relación al significativo peso proyectado de las renovables en el mix de generación, pero, por otro lado, ante los rumores de recortes más allá de las fotovoltaicas -donde se esperaba un ajuste- no los han negado. Añaden que hay una desconexión evidente entre el deseo de contar con un elevado nivel de renovables operativas en 2020 y estas inesperadas dudas regulatorias.

Para JP Morgan es evidente que el sector se encuentra ante las primeras etapas de la reforma, por lo que es probable que los recelos vayan a pesar sobre los valores durante unos meses. Y su conclusión es que todo apunta a que los mayores cambios se estarían considerando para la tecnología solar fotovoltaica.

En una línea similar, JB Capital Markets manifiesta que el Gobierno podría tener en cuenta antes de cerrar la nueva regulación que el balance neto de las exportaciones de la industria eólica se eleva a 1.300 millones de euros, lo cual supone una comparación muy favorable frente a la solar, que importó por 5.100 millones de euros. Destaca que el posible efecto burbuja se estaría produciendo en esta última. "Insistimos, la solar y la eólica son dos historias diferentes", aseveran.

Esta es otra idea muy extendida en el mercado, que a todos no les va a afectar de la misma manera. Y, aunque el desplome es generalizado, la percepción se refleja en Bolsa. Así, mientras Solaria ha perdido un 28% en este periodo, Renovables ha bajado un 13%.

Con este punto de partida los expertos advierten que hay que examinar por dentro las empresas para conocer los riesgos que cada una asume en las diferentes tecnologías verdes -eólica, termosolar y fotovoltaica-. Igualmente ver en qué situación se encuentran sus proyectos: si están ya en producción; en el pre-asignación, que hasta ahora aseguraba el cobro de las primas, o sólo en una fase previa. Aunque el mercado no haya matizado con demasiada precisión en estas últimas jornadas, las diferencias se han visto y es previsible que se amplíen.

Existen tres ejemplos de mayor posicionamiento en la eólica, la que en principio va a seguir siendo más aceptable para el sistema eléctrico, y corresponden a las compañías con mayor capitalización bursátil de este negocio. El peso de esa energía en España en el Ebitda (resultado bruto de explotación ) en Renovables fue superior al 50% en el primer trimestre de 2010. Gamesa, aunque está muy castigada en Bolsa, sólo fabrica generadores eólicos, que suponen más del 90% de su facturación.

Pese a que previsiblemente no a todos les afecta por igual, los expertos no descartan un panorama general más sombrío, en el que ya no sea rentable invertir en los futuros proyectos de energías renovables, lo cual cortaría las alas de estas empresas en España. UBS manifiesta que no lo espera, pero que es un escenario que aún está ahí.

Y desde Citigroup se subraya que podría tener algún sentido una reducción de primas, pero no con carácter retroactivo. En opinión del banco estadounidense produciría un efecto negativo en la confianza de los inversores internacionales, y no sólo para el área de renovables, por lo que supone de inseguridad jurídica.

Para Merrill Lynch es una alternativa que cuenta con pocas posibilidades, entre otros temas porque España tiene todavía un largo camino que recorrer para lograr los objetivos de generación y potencia instalada para 2020. Y para lograr esas metas debe contar con la confianza de la industria para que se embarque en nuevos proyectos e inversiones.

En Morgan Stanley tampoco domina el pesimismo y subrayan que el mercado ha sobrerreaccionado, si bien se refieren específicamente a Iberdrola Renovables. A esta empresa le han subido el consejo a sobreponderar, porque creen que está excesivamente castigada y porque estiman que al final, cuando en julio se conozca la nueva normativa, puede haber sorpresas positivas para la energía eólica.

Unos ponen el acento en la inestabilidad, otros piensan que las caídas pueden ser una oportunidad para invertir, pero lo que muestra esta profusión de análisis y reacciones es que el sector está en cuarentena y que puede seguir en una situación más o menos similar en los próximos meses.

Y Álvaro Navarro precisa que existe otro factor que hay que tener en consideración para valorar las compañías, y es la proyección internacional. Renovables, Acciona o Gamesa podrían compensar con esas posiciones la reducción o contención de ingresos en España.

Cita otra cuestión que ahora no favorece a las empresas de energías verdes, que protagonizaron unos de los boom bursátiles vistos en la Bolsa española en años pasados. Y es la elevada necesidad de financiación. "Son intensivas en capital y la creación de valor viene en parte dada por la obtención de una financiación adecuada", concluye.

Recelos

Que los recelos se imponen se comprueba, asimismo, en la reacción de los analistas a los resultados de Renovables del primer trimestre de 2010, pese a que en general han sido calificados de positivos. Para Banesto Bolsa, la subida del Ebitda (resultado bruto de explotación) del 30,5% refuerza la posibilidad del que el grupo cumpla con sus objetivos para 2010, y apunta a que la empresa está cotizando el escenario regulatorio más desfavorable.

El equipo de Caja Madrid ve complicado que a corto plazo las buenas cifras se reflejen en las cotizaciones, debido que el interés del mercado se ha desplazado hacia las modificaciones legislativas en marcha.